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最近鐵礦石價格上漲，引發(fā)市場關(guān)注。12月11日，普氏62%鐵礦石價格指數(shù)達160.70美元/噸，漲幅較年初超過70%，創(chuàng)9年新高，大連商品交易所鐵礦石連續(xù)合約結(jié)算價一度漲停沖上1042元/噸，造成鐵礦石進口成本大幅上升。

很多朋友都擔(dān)心，這是否與中澳關(guān)系的緊張有關(guān)，畢竟澳大利亞是中國主要的鐵礦石供應(yīng)國，背后會不會有“黑手”？

經(jīng)濟強勢復(fù)蘇，通脹預(yù)期推高商品價格

關(guān)于鐵礦石的價格持續(xù)上漲，我們可以先看看宏觀經(jīng)濟基本面的因素。

在疫苗利好推動下，全球經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期得到強化，全球央行則繼續(xù)維持貨幣寬松——12月10日歐洲央行將緊急購債計劃規(guī)模增加了5000億歐元至1.85萬億歐元，并延長9個月至2022年3月，這些信號推動了風(fēng)險資產(chǎn)價格上行，美元指數(shù)跌破92持續(xù)回落，包括銅、原油等均突破疫情以來價格，銅價也創(chuàng)下7年新高。

這是鐵礦石價格上漲的國際宏觀背景，同時國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇環(huán)境也推高了鐵礦石價格上漲預(yù)期。

12月，中國經(jīng)濟出口與企業(yè)經(jīng)濟活動維持強勢。12月11日的上海出口集裝箱運價指數(shù)（SCFI）收于2312，持續(xù)創(chuàng)歷史新高，11月中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）收于52.10，連續(xù)9個月處于擴張，狹義貨幣（M1）同比增速收于10.0%，工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）同比下降1.50%，雖然仍是負值，但從5月以來持續(xù)回升。經(jīng)濟活動明顯復(fù)蘇，還可能更進一步，這在傳統(tǒng)的“美林時鐘”資產(chǎn)配置周期里面，本就適合配置股票與商品。

在全球貨幣寬松條件下，現(xiàn)在的情況與2016-2017年美國減稅和中國房地產(chǎn)周期不同，這一輪工業(yè)品價格上漲伴隨著美國及中國制成品補庫周期，推高鐵礦石、銅為代表的商品價格。

供方不確定性推高鐵礦石價格

宏觀經(jīng)濟基本面可以說是大勢所趨，但鐵礦石期貨自身，就沒那么“簡單”。鐵礦石價格創(chuàng)9年新高，包括大商所鐵礦石結(jié)算價創(chuàng)下1025元/噸的上市以來高價，跟國內(nèi)鐵礦石進口依賴度高，空頭容易被逼倉有一定關(guān)系。

如果把期貨的多空博弈比作戰(zhàn)場，我們可以根據(jù)期貨合約的時間長短分成幾塊戰(zhàn)場。鐵礦石的特殊之處就在于，當(dāng)一個合約接近結(jié)算日期時，就相當(dāng)于被推入了“短期戰(zhàn)場”（也就是成了“近月合約”），而按照現(xiàn)在的市場格局，鐵礦石的“短期戰(zhàn)場”對空頭特別不利。

中國鐵礦石進口70%依賴于澳大利亞，20%依賴于巴西，這給供應(yīng)端操縱鐵礦石價格提供了契機。

2019年中國鐵礦石進口量9.7億噸，鐵礦石產(chǎn)量8.4億噸——2014年最高時產(chǎn)量曾一度高達15.1億噸，當(dāng)時進口量9.3億噸，近些年由于環(huán)保減產(chǎn)，國內(nèi)鐵礦石產(chǎn)量持續(xù)下滑，進口依存度持續(xù)上升。

與原油天然氣等進口依存度較高的商品不一樣的是，同樣進口依存度超過50%，但鐵礦石進口渠道主要依賴于澳大利亞與巴西——占了進口總量的92%，因此只要澳大利亞或者巴西鐵礦產(chǎn)量出現(xiàn)問題，容易導(dǎo)致鐵礦石期貨交割的逼倉問題——當(dāng)鐵礦石期貨價格持續(xù)上漲時，空頭不敢貿(mào)然空倉，當(dāng)海外進口受阻時，容易面臨無貨可交割風(fēng)險，而被逼倉。這也導(dǎo)致近月合約價格經(jīng)常高于遠月合約價格，也就是“近月升水”。

對于國內(nèi)現(xiàn)貨貿(mào)易商來講，在期貨的“短期戰(zhàn)場”上只能縮手縮腳，不敢貿(mào)然做空近月合約，因為現(xiàn)在這個戰(zhàn)場本來就對“多頭”有利，一直做空近月合約，容易在臨近到期時遭受損失。

另外，供應(yīng)端通過調(diào)整現(xiàn)貨產(chǎn)能，使鐵礦石現(xiàn)貨價格偏高，期貨價格相對偏低，也就是與現(xiàn)貨相比，持續(xù)處于貼水（backwardation）狀態(tài)。

如果入手的時候期貨價格低，假定現(xiàn)貨價格不變，到合約結(jié)算時價格向現(xiàn)貨價格靠攏，多頭也能賺上一筆差價，這種單純因為“歷史的巨輪向前滾動”（誤）產(chǎn)生的收益，就被稱為“滾動收益”（Roll Yield）。即使考慮現(xiàn)貨價格的變動，“滾動收益”在最終的收益中也占了很重要的一塊。

這是目前鐵礦石期貨價格的一個現(xiàn)狀，這樣的價格結(jié)構(gòu)對于鐵礦石ETF來講，經(jīng)常能創(chuàng)造持續(xù)收割“滾動收益”的機會——如下圖山證鐵礦石價格指數(shù)ETF。

在定價方面，作為全球最大的鐵礦石進口國，中國尚未完全參與到鐵礦石定價中。當(dāng)前大宗商品貿(mào)易主要以普氏現(xiàn)貨價格指數(shù)為基準——這一價格指數(shù)主要基于采編報價方式，報價機構(gòu)可能面臨虛報或者操縱報價可能。

比如12月中旬普氏鐵礦石價格指數(shù)單日上漲7.5美元/噸，遠高于現(xiàn)貨和期貨價格漲幅。另外，即便采用大商所期貨結(jié)算價點價，由于大量交割品來自于澳大利亞進口，也會面臨前面所講的被逼倉問題，導(dǎo)致鐵礦石價格脫離基本面上漲。

作為全球最大鐵礦進口商，最近鐵礦石價格上漲對中國進口損失是數(shù)以十億計算，中國方面也在同澳大利亞磋商，要求生產(chǎn)商不能因為中國需求旺盛而故意降低供應(yīng)，抬高價格，但受制于人，為之奈何？根本問題還是在于進口渠道太少，依存度太高。

加強對鐵礦石價格上漲的應(yīng)對

從經(jīng)濟基本面上來講，美國經(jīng)濟當(dāng)前復(fù)蘇放緩——由于美國財政紓困計劃遲遲未落地，美國永久失業(yè)人數(shù)開始回升。歐洲經(jīng)濟12月開啟復(fù)蘇，中國經(jīng)濟維持強勢，能夠支持鐵礦石價格維持向上的趨勢，但短期來講，隨著螺紋鋼價格以及新加坡鐵礦石掉期價格的回落，短期國內(nèi)鐵礦石價格面臨一定回落風(fēng)險。

但鐵礦石現(xiàn)貨溢價的問題并非一朝一夕能夠解決，改變鐵礦石近月合約價格高于遠月合約價格的辦法，一是提升國內(nèi)勘探開采技術(shù)、擴大庫存，另一是增加海外進口渠道，降低對澳大利亞及巴西進口依賴度。

今年中澳關(guān)系緊張，以及年初以來疫情對采礦行業(yè)影響，導(dǎo)致國際鐵礦價格創(chuàng)8年新高，中國作為最大進口國，承擔(dān)了鐵礦溢價帶來的進口損失，擴大鐵礦石進口渠道和國內(nèi)開采水平，包括提高對廢舊鋼鐵的回收率與利用率，才能逐步緩解國內(nèi)鐵礦資源匱乏，太多依賴于某一兩個進口國的問題。

由于技術(shù)與儲量方面限制，國內(nèi)開采不可能迅速擴大，對于企業(yè)來講，可以合理參與期貨套期保值來管理好價格波動，通過買入鐵礦石期貨來對沖在現(xiàn)貨貿(mào)易上的損失，降低鐵礦石價格波動對企業(yè)經(jīng)營影響。在這一波鐵礦石價格上漲中，最大的獲益方當(dāng)然是資源方，但很多“買多”套期保值的企業(yè)，在期貨收益上對沖了現(xiàn)貨進口的損失。

在交易管理上面，大商所這次也啟動了“五位一體”監(jiān)管協(xié)作機制。大商所還在研究增設(shè)三個可用來交割的鐵礦石品種，早在今年8月，大商所已經(jīng)增加了兩個品種。理論上，這樣可供交割的貨源量就增大了，在一定程度上降低了被逼倉的風(fēng)險。

中國作為全球第二大、工業(yè)門類最齊全的經(jīng)濟體，承擔(dān)了大量來料加工出口，但由于資源的匱乏以及保障資源安全需要，中國大量原材料資源依然是有管理的流動，處于半計劃經(jīng)濟狀態(tài)，這一方面限制了中國商品價格在國際上的定價權(quán)，另一方面也限制了資源最優(yōu)配置，導(dǎo)致國內(nèi)在資源利用上技術(shù)投入不足。如何改善現(xiàn)貨市場的流通性，提升國內(nèi)資源開采與再利用水平，依然任重道遠。